Deutsche Logistikimmobilien im Höhenflug: Dauerbrenner oder Strohfeuer?

These 1: Kaufpreise und Mietentwicklungen steigen unisono an

Rendite- und Mietentwicklung mit stark unterschiedlichem Tempo

Überproportionales Ansteigen der Kaufpreise gegenüber einer moderaten Mietpreisentwicklung gilt als einer der markantesten Indikatoren für heiß laufende Märkte. Wie sieht die Situation in Deutschland aus? Mit Blick auf die vergangenen gut 20 Jahre lässt sich in der Tat festhalten, dass die Entwicklung der Faktoren deutlich dynamischer verläuft als die Mietentwicklung. Insbesondere seit Mitte 2014 lässt sich ein zunehmendes Auseinanderklaffen beider Zeitreihen erkennen.

Je höher die Kaufpreisfaktoren ausfallen und sich von der Mietpreisentwicklung abkoppeln, desto stärker sind langfristig orientierte Investoren aber auf stetigen und steigenden Cashflow aus der Immobilienbewirtschaftung angewiesen. Wie sieht daher die Mietpreisentwicklung in Deutschland aus?

Mietpreiswachstum steht erst am Anfang, zieht aber seit einiger Zeit kräftig an

Lange Jahre war das Mietpreisgefüge für Logistikflächen in Deutschland kaum in Bewegung. Um einen einzigen 20-Cent-Sprung bei den zu erzielenden Mieten zu vollziehen, hat es beginnend im ersten Quartal 2009 ganze 27 Quartale gedauert. Seit dieser Zeit lassen sich jedoch deutliche Bewegungen erkennen und die Iterationen für die nachfolgenden Sprünge fallen immer kürzer aus. In den letzten Iterationen bis heute wurden dazu im Regelfall nur noch vier Quartale benötigt. Der Blick in die Zukunft zeigt – so wird es erst in den Jahren weiter gehen. Und auch nach Prognoseende im Jahr 2025 sorgt die anhaltende Bedarfsunterdeckung beim Flächenangebot für zunehmende Mieten. Dies zumindest, wenn kein externer Schock eintritt.

Die Abb. 2 zeigt die Mietpreisentwicklung in den acht Top-Logistikregionen und vor allem für Neuvertragsmieten bei Premiumprodukten. Anleger, die nicht an schnellen Verkaufsgewinnen, sondern an regelmäßigen Ausschüttungen aus der laufenden Immobilienbewirtschaftung interessiert sind, fokussieren auf die langfristige Betrachtung. Diese lässt sich gut über die Cashflow-Rendite des German Property Index (GPI) ablesen.

These 2: Die Gesamtverzinsung bleibt trotz allem weiterhin positiv

Kapitalanlagestrategien basieren auf den Entwicklungen bei den Basiszinsen bzw. benchmarken sich mit Anlagealternativen, z. B. der „risikolosen“ Verzinsungen. In der Eurozone gilt die Umlaufrendite deutscher Staatsanleihen (Bundesanleihen) mit zehn Jahren (Rest-)Laufzeit als „risikolos“, denn aufgrund der sehr guten Bonität des deutschen Staates wird hier das Ausfallrisiko als nahezu non-existent bewertet. Die Umlaufrenditen fallen mit kleineren zyklischen Schwankungen jedoch seit vielen Jahren immer geringer aus und sind zu Beginn des Jahres 2019 sogar ins Negative gedreht. Ein Investor verliert also Geld.
Angefacht durch einen Mangel an gut rentierten Investmentalternativen hat der nationale, aber auch internationale Investmentmarkt bereits seit diversen Jahren den Blick auf den deutschen Immobilienmarkt und damit auch Logistikimmobilien gelegt. Die Folge: Die Nettoanfangsrenditen (NAR) bei Immobilienanlagen komprimierten assetklassen-übergreifend immer stärker.

Rendite-Spreads immer noch stark ausgeprägt – Logistik erzielt nach wie vor höhere Rendite

Mittlerweile mehren sich die Fragen, ob Investitionen in Logistikimmobilien angesichts der hohen Kaufpreise überhaupt noch attraktiv seien. Hier lohnt sich der Blick zum Rendite-Spread, also die NAR einer Assetklasse im direkten Vergleich zur Verzinsung der Bundesanleihe. Es zeigt sich, dass sich das Verhältnis trotz der allgemeinen Kompression sehr konstant verhält. Während der Spread zwischen Bundesanleihe und Logistikimmobilienrendite 2008 rund 430 Basispunkte (bps) betrug, liegt er aktuell immer noch bei 394 bps. Im Vergleich mit den anderen Assetklassen zeigt sich zwar eine Abnahme, und Logistikimmobilien nähern sich dem Renditeniveau von Büro- oder Handelsimmobilien an. Sie können aber immer noch einen Renditevorteil von 60 bis 80 bps Differenz bewahren. Trotz aller Teuerung ist die Anlageklasse im direkten Vergleich also immer noch als attraktivste Option zu bewerten.

Langfristige Performance (Total Return) nach wie vor positiv und oberhalb von Büro- und Handelsimmobilien

Die Renditekompression verläuft deutlich schneller als die Mietpreisentwicklung. Letztere nimmt aber immer mehr an Fahrt auf. Was bedeutet dies nun für die Gesamtrendite eines Immobilieninvestments? Hier lohnt sich ebenfalls der Blick auf den German Property Index, der auf Basis von Marktdaten eine langfristige Performancekennziffer für verschiedene Assetklassen darstellt. Neben den konkreten Transaktionseckdaten unterscheidet sich der GPI von der NAR durch den zeitlichen Horizont, der auf den Kaufzeitpunkt abstellt.

Der GPI zeigt, dass Logistik- und Industrieimmobilien sich in der langfristigen Betrachtung deutlich wertstabiler als Büro- oder Handelsimmobilien verhalten. Über den gesamten Betrachtungszeitraum von 1995 bis 2024 ist der Total Return nie negativ – im Gegensatz zu Büroimmobilien, die vergleichsweise stark mit den Immobilienzyklen schwanken. Auch Handelsimmobilien oszillieren stärker, rutschen in der retrograden Betrachtung aber ebenfalls nie in negative Bereiche. Büro- und Logistikimmobilien konnten im Vorfeld der Pandemie die höchsten jährlichen Veränderungsraten in der Historie der Zeitreihe einfahren (17 % bis 20 % Steigerung p. a.). Mit Einsetzen der Pandemie verlieren alle Assetklassen schlagartig an Dynamik. Am deutlichsten der Einzelhandel, der nach langen Jahren der ohnehin abnehmenden Dynamik nun erstmals ins Negative abrutscht. In der Prognose der kommenden Jahre stellt sich eine Nettonull ein. Büroimmobilien werden mit einer Entwicklung von 2 % bis 2,5 % pro Jahr deutlich schwächer wachsen. Logistik und Industrie bleiben die Assetklasse mit der höchsten Performance (+5 % p. a.), auch wenn hier die Wachstumsraten ebenfalls deutlich niedriger ausfallen als in den Vorjahren. Die Prognose geht demnach nicht von weiterem, rasantem Wachstum aus, sondern von einer Rückkehr in moderate Entwicklungen.

These 3: Erst der liquide Fremdkapitalmarkt facht den Logistikhype an

Hohe Kaufpreise und Niedrigzinsen allein führen nicht zwangsläufig zu heiß laufenden Märkten. Ein wichtiges Element ist auch die Verfügbarkeit von günstigem Fremdkapital durch leichtfertige Kreditvergabe. Wird hier sehr freizügig und risikoreich Kapital zur Verfügung gestellt?

Dafür gibt es derzeit keine Anzeichen, das Gegenteil ist der Fall: Die Barometerwerte für gewerbliche Immobilienfinanzierungen zeigen an, dass die Kreditvergabe nicht von einer besonders hohen Vergabefreundlichkeit geprägt ist, sondern in den letzten Jahren eher als ausgeglichen bis leicht konservativ bewertet werden kann. Zu Beginn der Pandemie war die Kreditvergabe sogar so konservativ, dass sie als Kreditkrise klassifiziert wurde. In den letzten Quartalen entspannte sich die Situation zunehmend, bleibt aber mehr als ausgeglichen.

Hintergrund sind immer strengere Prüfungen bei der Vergabe von Fremdkapital in den letzten Jahren. Es scheint, dass die Kreditwürdigkeit umso strenger geprüft wird, je stärker das Investmentvolumen zunimmt. Dies zumindest ab 2017/2018.

Dies hängt nicht nur mit dem Volumen an sich zusammen, sondern auch mit der Tatsache, dass Logistikimmobilien nicht von allen Banken finanziert werden können – z. B. weil das spezifische Know-how nicht vorhanden ist. Die geeigneten Banken prüfen daher immer strenger, um bei steigenden Volumina das Risiko in ihren eigenen Büchern nicht zu erhöhen. Auch auf Finanzierungen für Projektentwicklungen, die seit jeher noch etwas kritischer bewertet werden, trifft dies zu. Hier korreliert der indexbasierte Rückgang der Fertigstellungen ab 2018 aber auch mit der zunehmenden Grundstücksknappheit, die gar nicht mehr Fertigstellungen zulässt.

Alles in allem lassen sich daraus aktuell keine Risiken aus den Immobiliendarlehen wie zur Zeit der Finanzmarktkrise 2007/2008 identifizieren. Immobilien und insbesondere Logistikimmobilien sind in Deutschland recht solide finanziert.